摘自《趋势：洞察未来经济的30个关键词》
全球最大对冲基金公司桥水的创始人达利欧，他的观点在国内政策和投资界谈论很多，在他的逻辑框架中，货币、债务和信贷总是被一同提起。他将三者关系做出如下定义，“信贷定义为赋予他人购买力，他人承诺今后偿还该购买力，即偿还债务”；“大部分被视为资金的东西，其实是信贷，而信贷这种东西，会在经济繁荣的时候凭空出现，也会在经济不振的时候凭空消失”。
资金可以凭空出现，应如何理解？对大家来说，最近二十年的记忆，不少是关乎信贷跃进带来的通货膨胀与资产价格泡沫，因此对于信贷增长非常反感。不过，中国这几十年的情况有特殊性。从其他国家的经验来看，如果信贷紧缩，往往伴随经济萧条与通缩，丧失可能的发展机会，作为通胀反义词的通缩，它的世界并没有那么美好。
如果资金与债务可以凭空出现与消失，那么债务危机是如何发生的？一般认为，当债务人无法偿还债务时，就产生债务危机。达利欧认为，信贷和债务快速增长是好是坏，取决于债务偿还的情况。换言之，增加信贷的好坏，取决于借款是否用于生产目的，是否有足够的收入用以还本付息。
达利欧研究过多国的债务历史，结论是什么？只有少数自律性良好的国家能够避免债务危机的发生。这一结论对于熟悉金融历史的读者并不陌生，历史上有太多的债务危机的悲剧。
我常常强调，任何二手经验都值得反思。达利欧的身份，使得不少人对他的思考给予了颇多溢价；不过按照他极力主张的客观性第一原则，任何思考，都需要经历市场的检验。
债务危机有不同类型，从本质上讲，可以分为两类：流动性危机与清偿性危机。流动性危机意味着市场上没有钱了，这个时候确实需要央行提供流动性；而清偿性危机的病因不同，是因为相关机构资不抵债，这往往和坏资产有关，这个时候比起提供流动性，更好的方式应该是去掉腐肉，刮骨疗伤。
面对这两种不同类型的危机，处理方式显然存在差别。达利欧没有对此明确区分，而这种模糊，赋予了监管者过高的权力，又没有进行恰当的约束。
当我们对现状迷惑之际，往往会求助历史。日本是最常见的案例，但日本并非中国最合适的参照系。事实上，中国当前发展阶段无法比肩日本。早在20世纪80年代，日本人均收入、发展阶段、社会成熟度等都已经超过今日中国太多，从这个意义上讲，成为下一个日本不是赌咒，而是近乎空想。比较之下，韩国倒是更为接近的参照系。
和其他东亚经济体一样，韩国经济从20世纪60年代起飞，也大致经历了经济发展数个阶段，基础建设拉动期、出口拉动期、杠杆拉动期。在基础建设阶段，往往伴随着政治的改革，这也是很多后发国家所经历的赶超第一阶段，在韩国这其实也有赖于时任总统朴正熙的一系列举措。这一阶段的主要表现是，资本形成对于经济的贡献更大。所谓资本形成，在一个经济落后的国家或地区是指，筹集足够的、实现经济起飞和现代化的初始资本。一般来说，资本形成的过程，就是依靠从储蓄转化成投资的过程。
只有部分国家，能够顺利进入第二阶段，即出口拉动期，日本、韩国、中国等可谓幸运者，譬如巴西等国走完第一阶段后，却始终徘徊在第二阶段门前，这一阶段典型的表现在于出口对于经济贡献更为巨大。
那么，中国的债务之路，如何收场？我一直认为，如果发生债务危机，中国经济有可能面临两种危机情景。一种是韩国式情况，即中国不主动调整，在外部冲击以及汇率波动下，类似韩国1998年情况的重演，在一次剧烈的金融危机之后，进行痛苦的出清；另一种是日本式情况，即通过二三十年的缓慢增长，增加政府杠杆以降低企业杠杆。如果条件允许，后一种可能性更大。
那么，如何评价这两种模式？总结一下：一个短痛，见效快；一个长痛，恢复慢。中国经济过去之所以能够保持高杠杆率并且推迟债务出清，并不是中国有多特别，很大原因是处于高速增长之中，很多矛盾不那么突出，部分被掩盖了。从多数国家的经验来看，日本模式是可能的道路，这种情况下，增长恢复会比较缓慢，国民感受或许比较温和。